バーナンキ議長がデフレを怖がる理由

　本日の日経の1面の記事に気が付かれたでしょうか？

　「企業の負債　低金利で長期化進む」

　どういうことかといえば、最近長期金利が低下しているので、上場企業は有利子負債の長期化を急いでいるのだ、と。

　月内にも新日鉄やKDDが期間10年の社債を発行する予定だとあります。

　さあ、貴方は、この記事をお読みになって何かお感じになりませんでしたか？

　「10年物国債が0.9%台で推移しているほどだから‥」

　ということは？

　「長期金利が大きく低下しているということ」

　だとすれば、企業の借入負担が増大するようなことは起こっていないと？

　「変なことを言うね」

　もう一度貴方にお聞きしたい！

　貴方は、リフレはですか、それとも‥

　もし、リフレ派の立場でありながら、上のようなことを頭に描いたとしたら‥

　私は、一体何を言おうとしているのか？

　バーナンキ議長が、まだ議長になる前の2002年11月に行ったスピーチの抜粋を先ず確認下さい。

　タイトルは、Deflation - making sure "it"dosen't happen
　

　
Deflation is defined as a general decline in prices, with emphasis on the word "general." At any given time, especially in a low-inflation economy like that of our recent experience, prices of some goods and services will　be falling. Price declines in a specific sector may occur because productivity is rising and costs are falling more quickly in that sector than elsewhere or because the demand for the output of that sector is weak relative to the demand for other goods and services. Sector-specific price declines, uncomfortable as they may be for producers in that sector, are generally not a problem for the economy as a whole and do not constitute deflation. Deflation per se occurs only when price declines are so widespread that broad-based indexes of prices, such as the consumer price index, register ongoing declines.

「デフレとは、価格の全般的な低下と定義されるが、『全般的』という言葉に意味がある。最近の経験がそうであるように、特にインフレ率が低い状況にある時には、幾つかの財やサービスの価格は低下するものである。特定の分野における価格の低下は、生産性の向上や急激なコストの低下のために起こり得ることである。或いはまた、その分野の生産物に対する需要が他の分野と比べて相対的に弱いために起こり得る。特定分野での価格の低下は、生産者にとっては心地よいものではないが、経済全体にとっては何ら問題となるものではなく、また、デフレを引き起こすものでもない。デフレそれ自体は、価格の低下が幅広い領域において起こるために消費者物価指数などの価格インデックスが継続的に低下する場合にのみ起こるものである」

The sources of deflation are not a mystery. Deflation is in almost all cases a side effect of a collapse of aggregate demand--a drop in spending so severe that producers must cut prices on an ongoing basis in order to find buyers.　Likewise, the economic effects of a deflationary episode, for the most part, are similar to those of any other sharp decline in aggregate spending--namely, recession, rising unemployment, and financial stress.

「デフレの原因は、ミステリーでも何でもない。デフレは多くの場合に、総需要が崩壊したことの副次的な結果であるのだ。支出の落ち込みが酷いため、生産者は購入者を探し出すために常に価格を低下させることが必要となる。同様に、デフレの経済的な効果というのは、総需要が急激に減少したような場合の効果と類似のものである。例えば、景気後退、失業率の上昇、或いは金融不安である」

However, a deflationary recession may differ in one respect from "normal" recessions in which the inflation rate is at least modestly positive: Deflation of sufficient magnitude may result in the nominal interest rate declining to zero or very close to zero. Once the nominal interest rate is at zero, no further downward adjustment in the rate can occur, since lenders generally will not accept a negative nominal interest rate when it is possible instead to hold cash. At this point, the nominal interest rate is said to have hit the "zero bound."

「しかし、デフレによる景気後退は、通常の景気後退とある点で異なるかもしれない。通常のデフレというのは、インフレ率が少なくともプラスの状態で起きるデフレである。相当な規模のデフレが起きると、名目金利はゼロに向かって低下し、殆どゼロ近くにまでなり得る。そして、一度名目金利がゼロになると、それ以上の金利の低下は起こり得ない。というのも、貸し手は、現金を保有する代わりにゼロ金利になることが可能であるとしても、一般的にマイナスの名目金利を受け入れることがないためだ。この地点で、名目金利は『ゼロ境界』に達したと言われる」

Deflation great enough to bring the nominal interest rate close to zero poses special problems for the economy and for policy. First, when the nominal interest rate has been reduced to zero, the real interest rate paid by borrowers equals the expected rate of deflation, however large that may be. To take what might seem like an extreme example (though in fact it occurred in the United States in the early 1930s), suppose that deflation is proceeding at a clip of 10 percent per year. Then someone who borrows for a year at a nominal interest rate of zero actually faces a 10 percent real cost of funds, as the loan must be repaid in dollars whose purchasing power is 10 percent greater than that of the dollars borrowed originally. In a period of sufficiently severe deflation, the real cost of borrowing becomes prohibitive. Capital investment, purchases of new homes, and other types of spending decline accordingly, worsening the economic downturn.

「名目金利をほぼゼロにさせるほどの酷いデフレは、経済にとっても、そして政策にとっても大きな問題となる。第一に、名目金利がゼロにまで低下すると、借り手が支払わなければいけない実質金利が、物価の予想低下率と同じ大きさになってしまう。どんなに物価の低下率が大きくてもである。極端なケースを挙げると（それは、1930年代の初めに米国で実際に起きたことであるが）、デフレは年率10%のスピードで起きるのである。ゼロの名目金利で1年間お金を借りる者は、実際に10%の実質金利を負うことになる。というのも、ドルの購買力は、当初借入したときよりも10%大きくなっているからである。デフレが酷いときには、実質借入コストは法外なものになるのである。設備投資、住宅購入、そして他の支出も、それに従って減少し、景気を悪化させるのである」

Although deflation and the zero bound on nominal interest rates create a significant problem for those seeking to borrow, they impose an even greater burden on households and firms that had accumulated substantial debt before the onset of the deflation. This burden arises because, even if debtors are able to refinance their existing obligations at low nominal interest rates, with prices falling they must still repay the principal in dollars of increasing (perhaps rapidly increasing) real value. When William Jennings Bryan made his famous "cross of gold" speech in his 1896 presidential campaign, he was speaking on behalf of heavily mortgaged farmers whose debt burdens were growing ever larger in real terms, the result of a sustained deflation that followed America's post-Civil-War return to the gold standard. The financial distress of debtors can, in turn, increase the fragility of the nation's financial system--for example, by leading to a rapid increase in the share of bank loans that are delinquent or in default. Japan in recent years has certainly faced the problem of "debt-deflation"--the deflation-induced, ever-increasing real value of debts. Closer to home, massive financial problems, including defaults, bankruptcies, and bank failures, were endemic in America's worst encounter with deflation, in the years 1930-33--a period in which (as I mentioned) the U.S. price level fell about 10 percent per year.

「デフレと名目金利のゼロ境界は、お金を借りようとする人にとって大きな障害となるのであるが、デフレが始まる前に多額の借金を作っていたい家計や企業にとっては更に深刻な負担を投げかけるのである。何故ならば、仮に、債務者が低い金利で既存の債務を借り換えることをしても、物価が低下するなかで彼らは実質価値が急激に上昇しているドルで返済する必要があるからだ。ウィリアム・ジェニングス・ブライアンが、1986年、大統領選挙で有名な金の十字架スピーチを彼が行ったとき、彼は多額の借金に苦しむ農家の立場に立ってスピーチを行ったのである。農家の人たちは、南北戦争後に金本位に戻ったことから起きたデフレのために借金の実質負担が急増していたのである。債務者の窮状は、今度は、国の金融システムを脆弱なものにしてしまう。例えば、銀行の融資に占める債務不履行や倒産の割合が急増することによってそうなるのである。最近の日本は、確かに債務のデフレ、つまり、デフレによって引き起こされる債務の実質価値の上昇という問題に直面している。国内では、デフォルト、倒産、そして銀行の破綻を含む金融上の問題は、1930年から1933年にかけてのデフレに固有の問題であった。その当時、米国の物価は年率約10%低下したのである」

Beyond its adverse effects in financial markets and on borrowers, the zero bound on the nominal interest rate raises another concern--the limitation that it places on conventional monetary policy. Under normal conditions, the Fed and most other central banks implement policy by setting a target for a short-term interest rate--the overnight federal funds rate in the United States--and enforcing that target by buying and selling securities in open capital markets. When the short-term interest rate hits zero, the central bank can no longer ease policy by lowering its usual interest-rate target.

「金融市場と借り手に対する悪影響の他に、名目金利のゼロ境界は別の懸念も引き起こすのである。即ち、伝統的な金融政策に対する制約である。正常な状況の下では、連銀や多くの中央銀行は、短期金利の目標値を設定することによって政策を実行する。その場合、短期金利というのは米国のオーバーナイトのフェデラルファンズ・レートのことである。公開市場での債券の売り買いを通じてその目標値を実現するのである。しかし、短期金利がゼロにぶつかると、中央銀行としては当該金利目標値を下げることによって金融を緩和することがもはやできなくなるのである」

　私が何を言いたいか、お分かりになったでしょうか？

　それは、バーナンキ議長がデフレを恐れる理由に関係しています。

　何故、バーナンキ議長はデフレを恐れるか？

　その最大の理由は、名目金利がゼロよりも低下することができないなかで物価が大きく下がり続けると、借金の実質負担はどんどん大きくなるからであるのです。

　つまり、実質金利が急増すると、多額の借金を抱えている人は、返済が不可能になってしまう、と。もちろん、そんな状況では銀行からお金を借りて設備投資をしようとする企業もいないでしょ
う。

　それが、デフレが怖い最大の理由だ、と。

　では、今の日本はどうなっているのか？

　借金の実質金利負担は増大しているのか？
　
　そんなことはありません。そんな状況であれば、長期の社債に切り替えようなどという動きが出る筈がないのです。

　つまり、デフレデフレと騒いでいても、今日本の企業は、借金の実質負担が急増して大変だと思っているようなところはないということなのです、多分。

以上